Verehrte Investoren,

„Der Mensch spielt nur, wo er in voller Bedeutung des Wortes Mensch ist, und er ist nur da ganz Mensch, wo er spielt.“1

Friedrich Schiller

kennen Sie den Unterschied zwischen der Dame des Damespiels und der Dame des Schachspiels?

Seien Sie nicht voreilig: Sie haben den gleichen Namen und bewegen sich sogar auf dem gleichen Brett. Ferner zählen beide Spiele zu den „Spielen mit perfekter Information“. Dieser Terminus aus der Spieltheorie besagt, dass jedem Spieler jederzeit alle zuvor getroffenen Spiel-Entscheidungen seines Gegners bekannt sind (dass dies bei den eigenen Zügen der Fall ist, setzen wir voraus J) – anders als z.B. beim Skat oder beim Poker, wo man als Erfahrener die Karten der Gegner höchstens gut ahnen kann, auf Basis von gewonnener Expertise und im Bedarfsfall mit einer gewissen Wahrscheinlichkeit versehen. Das berühmteste Beispiel für Spieltheorie ist sicher das „Gefangenendilemma“.

Was werden die Märkte in diesem Jahr tun?

Seit 2012 schloss der DAX jedes Jahr positiv ab. Und selbst das vorangehende Eurokrisen-Jahr 2011 war per saldo noch besser, als das nun zu Ende gegangene. Insbesondere die vormaligen Zugpferde verloren: allein die FAANG-Aktien, und zwar jede einzelne, mehr als 20% vom Hoch – im Vergleich zu nur 14% beim Index.

Der schlechteste Börsendezember seit Anfang der 1930er-Jahre (S&P-Index: -9,18%, Nikkei -10,45%) hinterließ auch bei uns Spuren: -2,54%. Der Großteil davon resultierte aus Verlusten in unserem (kleinen) Aktienexposure.

Doch auch die Rentenmärkte trugen negativ zur Performance bei. Klassischerweise sollte man in einem „Multi-Asset“-Portfolio von positiven Renten profitieren, wenn die Aktien fallen, doch dies funktionierte nicht. Gerade weil es diese Korrelationsknicke (Aktien und Renten fallen gleichzeitig) in der jüngeren Vergangenheit immer öfter gab. Dies ist der Grund, warum wir massiv in Alternative Investments investieren, die keine Korrelation zu Aktien und Renten aufweisen.

Mit dem NORD/LB Horizont Fonds sind wir im deutschsprachigen Raum Investoren der ersten Stunde bei „versicherungsgebundenen Anleihen“ (Cat-Bonds). Als wir begannen dort zu investieren, belief sich das Gesamtvolumen ausstehender Cat-Bonds auf 14 Milliarden US-Dollar. Das war im Jahr 2009 – im letzten Jahr betrug das Volumen allein an Neuemissionen 14 Milliarden US-Dollar.

Nach wie vor bestechen Cat-Bonds durch wunderbare non-korrelative Eigenschaften und eine passable Rendite. Dennoch – „ausgerechnet“ ist man versucht zu sagen – haben auch sie im vierten Quartal und ebenfalls im Dezember einen negativen Performance-Beitrag geleistet. Eine Koinzidenz, keine kausal begründbare Korrelation. Es bleibt unplausibel, warum potenzielle Naturrisiken sich nach dem Auf und Ab der Börsen richten sollten – et vice versa. Apropos, was machen nun „die Märkte“ in diesem Jahr?

Für dieses (Aktien-)Jahr wird wichtig sein, ob die ernüchternden Umsatzprognosen für das 4. Quartal sich bewahrheiten werden. In den USA vermeldeten nur 40% aller Unternehmen, in Europa hingegen die Mehrzahl, enttäuschende Zahlen für das 3. Quartal. Dabei sollte nicht nur im Hinterkopf behalten werden, dass das Gewinnwachstum in den USA im letzten Jahr bei sensationellen 21% lag – zudem wird dieses Jahr nicht mit einer neuen Steuerreform in den USA aufwarten.

Was könnte ein größerer Trigger für die Börsen sein? Eine Lösung im Handelsstreit zwischen China und den USA? Es ist eher fragwürdig, ob Donald Trump „die“ Lösung zulässt, oder doch nach kurzem wieder neu zu taktieren beginnt.

Ein Momentum könnte vielleicht die Inflation liefern:

Die Inflationserwartungen für die USA für die nächsten zehn (!) Jahre ist von knapp 2,5% auf 1,9% gefallen – pro Jahr, wohlgemerkt. Sollten sich die Wirtschaftsdaten der USA abschwächen und die FED, bestärkt durch eine gesunkene Inflation (was – durch den Basiseffekt des Ölpreises – durchaus auch nicht nur bei den Erwartungen, sondern den tatsächlichen Inflationsraten möglich ist, wenngleich die sehr niedrige Arbeitslosigkeit ein Inflationsrisiko darstellt), ihre „monetäre Bremspolitik“ (welch wertende Wendung) wieder lockern, so könnte das durchaus ein Stimulus für die Aktienmärkte sein. Obwohl die Märkte sukzessive das Ende des Konjunkturzyklus vorwegnehmen und die globalen Einkaufsmanager-Indizes seit einigen Monaten einen Rückgang aufzeigen (von „Sonder-Konjunkturen“ wie Brasilien abgesehen). Auch das weltweite Wirtschaftswachstum schwächt sich ab: das Wachstum von 3,8% im Jahr 2018 wird, so deuten es die ersten Frühindikatoren an, für 2019 wohlgeringer ausfallen. Es ist spannend: alle Jahresausblicke, die wir gelesen und gesehen haben, betonen, dass das kommende Jahr schwankungsstark wird – vielleicht.

Ein Indikator für diese These ist: die Politik. Früher pflegte man an den Börsen zu sagen: „politische Börsen haben kurze Beine“.  Auch heute noch liest man den Satz immer wieder in Marktberichten. Doch es stellt sich die Frage: hat sich die Welt in den letzten Jahren nicht so verändert, dass die Politik – z.B. via Notenbankpolitik oder als Zollpolitik – inzwischen einen bemerkenswerten strukturellen Einfluss auf die Börsen hat, vielleicht sogar schon Taktgeber ist? Nicht nur, dass jede Wahl mit Argusaugen beobachtet wird. Nein, fundamentaler werden Strukturen verändert.

Wenn dem so ist, dann ist der Handelskonflikt zwischen China und den USA, den wichtigsten Handelsnationen der Welt, von herausragender Bedeutung, denn es geht um fundamentale Differenzen zwischen den beiden Handelsmächten. Eine klassische spieltheoretische Situation. Handelsdiplomatie ist immer Spieltheorie.

In diesem Fall könnte es allerdings eine spezielle Strategie innerhalb der Spieltheorie sein, die der Art und Weise, wie Donald Trump sein Amt führt, geschuldet ist, dem sog. Brinkmanship: Dabei handelt es sich um „eine subtile Strategie voller Gefahren. (…) Der Kern der Brinkmanship besteht im absichtlichen Herbeiführen eines Risikos. (…) Es geht darum, die Aktionen des anderen zu beeinflussen, in dem seine Erwartungen verändert werden.2

In der Kuba-Krise erwogen die USA folgende Optionen: 1. Nichts tun, 2. Die UN einbeziehen, 3. Eine Blockade verhängen (was tatsächlich geschah), 4. Die Raketenstationen der Sowjets auf Kuba bombardieren, 5. Ein nuklearer Präventivschlag gegen die Sowjets.  Ebenso hatten die Sowjets natürlich darauf Antwortmöglichkeiten: 1. Einlenken und die Raketen abziehen, 2.  Die Raketentransporter mitten im Atlantik stoppen (was tatsächlich geschah), 3. Versuchen, die militärische Blockade ohne militärische Mittel zu umgehen oder 4. Mit militärischen Mitteln oder 5. Ihrerseits ein präventiver Militärschlag.

Jede Option der USA hätte eine andere Reaktion der Sowjets erzeugt. Oder erzeugen können. So hätten die USA nichts tun oder die Russen die Raketen einfach abbauen können. Diese hätten den kriegsfreien Status bewahrt. Andere hätten offensichtlich eine militärische Antwort der Sowjets erzeugt, so z.B. ein amerikanischer Militärschlag. „Aber wo im breiten mittleren Bereich endet die Sicherheit und beginnt die Gefahr? (…) Die Antwort ist natürlich, dass es eine derartige präzise Linie nicht gab, nur ein graduell zunehmendes Risiko unkontrollierbarer künftiger Eskalation. (…) Der Schlüssel zum Verständnis der Brinkmanship besteht darin, zu erkennen, dass der Abgrund hier keine scharfe Kante hat. Er besteht aus einer abschüssigen Bahn, die immer steiler abfällt.“3

So wie Kennedy 1962 auf dieser Bahn weiter vorangeschritten ist, bewegt sich auch Donald Trump im Handelskonflikt mit China. Mit weitreichenden Konsequenzen, sollte der Abgrund fatalerweise früher auftauchen, als vom durchaus strategisch handelnden Donald Trump gedacht. Kaum zu ahnen, wie weitreichend die Folgen wären.

Wir wünschen Ihnen ein gutes und gesundes neues Jahr.

Luxemburg, den 05.12.2018
Michael Feiten, Florian Konz & Ludwig Schnieders

 

Friedrich Schiller, Über die ästhetische Erziehung des Menschen, 15. Brief, 1795, S. 88.
Dixit, A. K. / Nalebuff, B. J., Spieltheorie für Einsteiger. Strategische Know How für Gewinner, New York, 1991, S. 200.
Ebenda, S. 201.

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